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El NIRP de Draghi, los Reverse Yankees y el DDO

A finales de la pasada semana ocurrió algo inaudito, algo absurdo incluso entre los absurdos de este New Normal en el que nos han metido los Bancos Centrales: El rendimiento medio de los bonos basura (los más arriesgados e insolventes de los bonos corporativos) denominados en Euros cayó hasta niveles récord del 2,77% anual.

Ya el 26 de Abril se batió el hito de lo absurdo de la política de yields negativos del BCE, cayendo el rendimiento de la deuda más insolvente por debajo del 3% por primera vez en la Historia.

Comparativamente, la deuda que se considera más líquida y segura del mundo, los bonos del Treasury norteamericano a 10 años, ofrecen un rendimiento del 2,33% anual, y el Treasury a 30 años rodea el 3%.

El siguiente gráfico de BofA Merrill Lynch Euro High Yield Index nos muestra la locura existente en la Eurozona:

Y no es que estos yields ridículamente bajos sean fruto de una deflación galopante, a pesar del alarmismo creado en los últimos meses, no. La inflación oficial anual viene siendo del 1,9% y como vemos en el siguiente gráfico, no parece que vaya a desaparecer a corto plazo.

En otras palabras, el rendimiento medio real de los bonos basura, una vez descontada la inflación reconocida oficialmente, según vemos en los dos índices de más arriba es ahora tan sólo del 0,87% anual! Ese es el retorno que los compradores/inversores en bonos consiguen por prestar su dinero a empresas con ratings basura e insolvencias manifiestas durante años, con riesgos de defaults (reconocidos por Fitch, Moody’s y S&P) en el horizonte más que considerables.

Con este panorama, evidentemente, no sólo las empresas europeas quieren levantar dinero fresco. Como moscas a la miel acuden también empresas americanas en busca de euros de incautos inversores europeos a cambio de intereses ridículos. Son los llamados «Reverse Yankees», o emisiones de empresa americanas en euros, ávidas de crédito cuasi gratis. Pero por qué los inversores europeos ofrecen su dinero a deudores insolventes a cambio de tan poco? Acaso los inversores europeos se han vuelto locos? Mejor que no os responda…

La respuesta la encontraremos en los esfuerzos de Draghi por aplicar su ahora reducido QE de 60.000 millones de euros anuales, en el cual caben bonos soberanos, «covered bonds», bonos con grado de inversión (IG) y ABS. Adicionalmente Draghi recortó los tipos hasta un negativo -0,40%, intensificando así el encarecimiento de los precios de la deuda y comprimiendo por tanto los yields o rendimientos de toda la deuda, tanto soberana como corporativa (financial repression). Lo que el BCE no compra directamente son bonos basura, pero eso no quiere decir que no acabe con ellos en sus armarios (balances), ya que ha comprado y comprará papel que con el tiempo se ha convertido en basura. Y nadie podrá decir que ha sido una desgracia acontecida que nadie pudiese sospechar, puesto que mucha de esa deuda ya era basura antes de ser comprada y se le hizo un upgrade de rating a martillazos para que pudiese caber en los requisitos políticamente correctos del BCE.

Como resultado de ese QE y la política de NIRP (Negative Interest Rate Policy), numerosos bonos corporativos están hoy cotizando con rendimientos por debajo de cero. Por ejemplo el bono alemán a 5 años está en el -0,33%, lo cual somete a los inversores a un profundísimo -2,23% una vez deducida la inflación oficial! Obviamente los inversores que quieren conseguir rendimientos netos (superando la inflación) positivos, deben lanzarse en brazos de deuda basura, mucho más insolvente y arriesgada. O bien deben volar hacia otras divisas, como la deuda en USD. Estos son los Refugiados del NIRP, que «emigran» a otros lares evitando los devastadores efectos de su deuda autóctona.

La pregunta del millón es por qué estos afectados por el NIRP arriesgan tanto a cambio de tan poco. Muchos son inversores institucionales que están obligados a comprar bonos en euros, como por ejemplo compañías de seguros y fondos de renta fija en euros. Además, con la subida de tipos en USA, ni siquiera es ya casi gratis la cobertura de divisas EUR/USD, como hace un par de años. Con lo cual, dichos institucionales están condenados a comprar papel mojado a precios desorbitados y a cambio de yields ridículos. Y tampoco debemos olvidar que dichos institucionales gestionan dinero ajeno y no propio, lo que llamaremos DDO (Dinero De Otros), haciendo más fácil asumir el pan para hoy y el hambre de mañana, cuando esa deuda se impague o su cotización vuelva a precios más razonables y genere ingentes pérdidas a los incautos inversores. Y es que los gestores de esas instituciones cobran por colocar esos flujos gigantescos de DDO, y lo hacen siguiendo la corriente del resto de instituciones. Porque cuando llegue el colapso y las pérdidas, no estarán solos, ya que el resto de institucionales sufrirán igual que ellos. DDO que explotará en la cara de todos, de manera muy repartida y poco inculpatoria.

Cuanta más deuda compra el BCE, más bajos son los yields en un perfecto pez muerde-colas, amén de otros perjuicios de consecuencias incalculables. Inundar de dinero el mercado de bonos es la perfecta huída hacia adelante, satisfaciendo los rendimientos y plusvalías que necesitan quienes compraron ayer o el pasado año. Hay que jugar mientras la música siga sonando, y ninguna institución va a parar antes del desastre.

Además de los inversores institucionales, también se venden bonos basura a precio de oro a los ahorradores retail, incautos inversores que meten su dinero en los fondos «seguros» y «garantizados» que les venden sus encorbatados y simpatiquísimos banqueros de confianza (sic). Y lo ocurrido en los últimos años, en los que la música ha seguido sonando sin parar, les da la razón! ¿Quien no ha ganado dinero comprando ese papel mojado (soberano o corporativo) en los últimos 5 años? ¿Por que no puede seguir siendo así los próximos 5? Algo parecido pensó el pavo el día antes de Navidad…

Pero la realidad es que cada día más y más emisores acuden a la barra libre europea. Desde bancos españoles desbocados, hasta la compañía petrolera mexicana Pemex, que colocó 4,3 billones de euros hace tan sólo un par de meses.

Pero los bonos no son como las acciones. Los bonos se amortizan (si se tienen durante el tiempo suficiente) a la par. Si se llega a vencimiento, con estos tipos comprimidos, sólo se puede ganar dinero si se han comprado previamente con un descuento. Pero en el escenario actual, lejos de eso, los bonos se están comprando en el mercado secundario por encima de la par! Y ese sobrecoste va desapareciendo a medida que nos acercamos al vencimiento, esa es una ley universal que raramente falla. ¿Cuál es pues la esperanza de todo tenedor, traders y hedge funds de bonos en euros con sobrecoste? Pues quitárselos de encima lo suficientemente pronto como para ganar unos pipos antes de que sea demasiado tarde. Pero para los institucionales que los deben mantener hasta vencimiento porque su modelo de negocio así lo exige, no habrá final feliz posible. A no ser que algún institucional espabilado le pase la patata caliente a tiempo a otras manos menos expertas y más inocentes, eso sí, en forma de productos bancarios que ofrecen el triple que un depósito, «con total seguridad».

Vía wolfstreet.com

Para hacer la tortilla de las 2 velocidades hay que romper la cáscara del Euro.

El Euro sube. Y lleva ya casi un 5% de recuperación desde sus mínimos por debajo del 1,04 respecto al dólar. Pareciera que puede más la fortaleza de la locomotora alemana que la debilidad del Sur y el Este de la UE. Como si por el hecho de haber reconocido que se avanzará a -al menos- dos velocidades, ello permitiera que la divisa única dejase atrás sus incertidumbres.

Es como si la cifra publicada por el IFO alemán (112,3) superior a la esperada (111), fuera capaz de reafirmar y acelerar la subida de tipos en Europa, al más puro estilo norteamericano. Es cierto que esa y otras cifras reafirman la recuperación económica germana, pero esos árboles de optimismo inequívoco no nos deben impedir ver el bosque en el que está sumido la moneda única. Y ese bosque no es otro que la inviabilidad precisamente de su cualidad de única. O sea, que aún se comparte el Euro entre muchos países que están lejísimos de ni tan siquiera imaginar una relajación de las facilidades cuantitativas con las que inunda el BCE las economías del Sur. Y ello hace imposible una subida de tipos que, paradójicamente está descontando el Mercado con la recuperación del Euro respecto al dólar.

¿A dónde nos lleva esta paradoja? Pues a que cuanto más descuente el Mercado una subida de tipos del Euro y una reducción de la relajación cuantitativa por parte del BCE, más próximos estaremos a la materialización de las dos velocidades de la Eurozona, y por tanto de la ruptura de la cotización única del Euro. Ya que, o bien el Euro pierde su condición de moneda única y empieza a cotizar de manera distinta en cada velocidad de la Eurozona, o bien la subida de tipos es imposible, en cuyo caso el precio del Euro respecto al dólar y resto de hard currencies debería volver a cotizar el riesgo de explosión de la propia Eurozona (según el adjetivo utilizado por los propios dirigentes de la UE para justificar esas dos o más velocidades) y caer de nuevo a mínimos.

Si se mantiene una única cotización del Euro, es imposible subir los tipos, puesto que en el Sur no nos lo podemos permitir. Aquí necesitamos tipos cero e inflación abundante que se coma la deuda poco a poco. Sin embargo, en el núcleo duro alemán, lo que no pueden ni van a permitir es no subir tipos y que su temidísima inflación les repunte más allá de lo deseable. Por lo tanto, ante tal dicotomía, o bien Mr. Market está caminando en dirección contraria, o bien las ya anunciadas dos velocidades están a la vuelta de la esquina.

Tampoco es baladí la ruda reacción de Dijsselbloem, que denota que muchos europeos del norte ya no se sienten obligados a tener ni siquiera corrección política con quienes consideran que de facto ya no forman parte de su core o núcleo duro europeo. Sus disculpas, forzadas, ligeras y tardías delatan ese sentimiento de desapego y desconexión que los habitantes e inversores del Sur parece que todavía no hemos comprendido. Lo curioso es que el inversor de a pie del Sur ha asumido lo de las dos velocidades sin percatarse de que ello implica dos cotizaciones de divisa y dos tipos de interés diferenciados. No en balde Guy Verhofstadt (sí, el mismo que está supervisando desde la UE la negociación del Brexit) ya dijo públicamente que debía crearse un segundo banco central en Bruselas. Dos velocidades, dos autoridades monetarias… Blanco y en botella, y hay que estar preparado para ese escenario.

Para hacer la tortilla de las dos velocidades hay que romper la cáscara del Euro. Hay que partir la moneda «única» en dos. Y aunque aunque lleven el mismo nombre y tengan prácticamente la misma cotización inicial para evitar pánicos, tendrán valoraciones distintas y tipos de interés distintos al cabo de poco tiempo. Serán diferencias de tipos y cotización acordes con las necesidades de las distintas economías, como no podría ser de otra manera. Y lo más curioso es que incluso algunos inversores institucionales, que sí llegan a imaginarse la materialización de esas dos velocidades y dos políticas monetarias, confían sorprendentemente en que España estará en la primera velocidad! ¿Por qué? Pues porque el gobierno español así lo ha dicho, enarbolando el mayor crecimiento de PIB de la Eurozona, pero obviando el déficit presupuestario, el endeudamiento y el paro estremecedor y endémico. Y ya se sabe, los gobiernos, especialmente los de la periferia europea, siempre aciertan en sus pronósticos ¿verdad?

Año 2007: A olivo más uno…

Hace ya casi 10 años que abandonamos la edad de la inocencia financiera. Esa época en la que el endeudamiento no era como hoy una necesidad vital para evitar la quiebra, sino una herramienta abusada para crecer y ganar dinero de la nada temerariamente. El espejismo de bonanza se comenzó a desvanecer ya en 2007, aunque para la mayoría de mortales no fue evidente el colapso hasta que las bolsas se rompieron en 2008. Recordando aquella época pre-crash, nos ha venido a la memoria una operación inmobiliaria con la que nos cruzamos en el año 2007, poco antes del desastre sistémico. Desde luego, vista en perspectiva la operación que recordamos a continuación, no podíamos acabar de otro modo más que despeñados por el abismo financiero:

La operación inmobiliaria en cuestión era un terreno a urbanizar en Andalucía, de tamaño y precio muy considerable: 58 millones de €. La negociación se centraba ya en los meros intereses a pagar por el 50% del pago aplazado acordado a 3 años. Hasta aquí todo normal y los contactos previos entre comprador y vendedor se realizaban con el intermediario de turno, un profesional experto, de esos que si te descuidas te vende el Palacio de Versalles como chateau de veraneo y con un descuento por pronto pago. No obstante, en cierto momento de la negociación, pudimos tratar directamente con el único propietario de las tierras, al que todavía no conocíamos: Un hombre de mediana edad y aspecto rústico y prudente. Pero cuando empezamos a entrar en materia nos dijo muy seriamente que los 29 millones de € aplazados debían pagarse «con el mismo interés que el banco, a olivo más uno«.

Debemos reconocer que aunque hemos toreado en muchas plazas (yo diría que en casi todas), nos costó unos cuantos segundos reaccionar. No se trataba de una ironía ni una broma, ni siquiera una metáfora. Me resistía a creer que alguien que confunde el Euro interbank offered rate (Euribor) con el rendimiento aceitero más una unidad de algo que ni siquiera quiero imaginarme, vaya a convertirse de la noche a la mañana en el propietario de 58 millones de €: 29 de ellos al contado y 29 a 3 años con sus correspondientes e interesantísimos olivos más uno. Cómico a la vez que alarmante y escandaloso, aunque muchos de nosotros le envidiemos desde nuestra modesta formación.

¿Qué habrá sido de este hombre y su familia después de 10 años? Por desgracia no pudimos mantener el contacto, ya que su banquero-amigo (sic) se ocupó de acapararlo, al menos durante un tiempo. Según nuestras experiencias como asesores patrimoniales no creo que hayan sido más felices que hasta el momento de la venta. Especialmente a partir de ahora, después de 10 años cubriendo los errores con un dinero que aparentemente nunca iba a acabarse. Durante estos años habrán sido manipulados, robados, estafados, adulados, y dilapidados en el más vasto sentido de la palabra. Habrán sido pasto de todos los que les rodean, formen parte de la familia o no. Odios cruzados que con su escasa formación posiblemente hayan acabado o acabarán trágicamente. Lo mejor que les podía haber sucedido era vender tierras cuyo valor no superase unos pocos millones de euros. Así habrían saboreado las mieles de la abundancia pero con menos enemigos, y probablemente en pocos años todo habría vuelto a la «normalidad», a lo sumo algún inmueble residual y aprovechable por parte de los hijos. Les deseo que hayan podido hacer realidad sus sueños, al menos temporalmente. Pero paradójicamente no les habrá resultado fácil su vida a partir de la venta, a no ser que tan sólo les haya robado un honrado bufete de abogados que se haya compadecido de sus limitaciones y les haya aislado de su fortuna inteligentemente.

En aquel momento (primavera de 2007) escribimos lo siguiente: «Es una aberración que a una familia agricultora se le conviertan, de la noche a la mañana sus tierras, que han servido para alimentar más que dignamente a sus antepasados, en semejante fortuna para la que nadie les ha preparado jamás. Quizás sea una aberración comparable a la que deberán sufrir los compradores de las viviendas que se construirán en estas tierras, con hipotecas que heredarán sus hijos si no son embargadas. En el caso del agricultor me parece una creación de riqueza contra toda ley de la economía capitalista. Y en el de los compradores de esos pisos una creación de pobreza, curiosamente al mismo interés: Olivo más uno».

Lamentablemente, el sistema financiero no soportó por más tiempo tales aberraciones, y pilló de lleno a esos nuevos ricos rurales, a los nuevos propietarios de pisos, a las constructoras y a los bancos que financiaron aquel despropósito. Y lo peor es que, visto en perspectiva de una década, la selva de las Mercados y la Economía de aquel entonces nos parece un juego de niños en comparación con el escenario al que nos enfrentamos actualmente. Porque los efectos colaterales de dinamitar el precio del dinero para salvar lo insalvable aún no han hecho más que empezar.

Ya es oficial: Eurozona 1 y Eurozona 2

Ya es oficial. En las portadas de toda Europa ya se ha publicado la noticia inevitable de una muerte más que anunciada por algunos pocos, a los que nos tachaban de cuasi extraterrestres por pronosticar la ruptura de la Eurozona hace ya un lustro. Hollande y Merkel han elegido el pomposo Palacio de Versalles para anunciar que la UE de los 27 no tiene ningún futuro y que la Eurozona de los 19 debe ir, al menos, a dos velocidades. Y para que no cunda el pánico en los Mercados ante semejante declaración oficial, se ha querido escenificar el anuncio con dos convidados de piedra. Los dos convidados con economías más grandes -y por tanto más peligrosas- de la Eurozona: Italia y España.

De ese modo, dicha declaración consigue dar la imagen de coordinación norte-sur deseada. Ojo, léase coordinación como tal, no como imagen de unidad en ningún caso. Al fin y al cabo, sería extraño que el anuncio de una Eurozona a dos velocidades se escenificase exclusivamente con representantes de la primera velocidad, ¿no?. Además, por si el anuncio no fuese ya de por sí una patata suficientemente caliente, lo han asumido 4 presidentes de los cuales 3 están en precario al frente de sus países. De ahí la precariedad también del sólo aparente control de la situación.

Tampoco es baladí el tono y el vocabulario elegido por Hollande en la entrevista que le ha hecho una coral de periodistas de medios elegidos ad hoc para cubrir el anuncio de Versalles (Le Monde, The Guardian, La Stampa y Süddeutsche Zeitung). A la pregunta de los periodistas al presidente francés respecto al motivo de escenificar el anuncio conjuntamente con Merkel, Gentiloni y Rajoy, su respuesta ha estado milimétricamente pautada: «Angela Merkel y yo mismo nos consultamos regularmente. Antes de todos los consejos europeos y sobre todos los asuntos. Es en el interés de Europa. Pero no es una relación exclusiva. Celebrándose el 60.º aniversario del tratado en Roma el 25 de marzo, nos parecía lógico asociar a Italia e invitar a España«. O sea, que Hollande y Merkel gestionan las decisiones, y para la escenificación (salir en la foto) voluntaria y gentilmente se asocian con Italia (como gesto de respeto y reconocimiento a un socio histórico de la UE desde su creación) e invitan generosamente a España. Ambos como representantes de los que no pertenecemos a ese núcleo duro de decisión ni a las economías de 1a velocidad. Un gesto para tranquilizar una periferia que de otro modo podría rechazar de plano esa declaración, por serle totalmente ajena si en la foto no se incluye a «alguien de los suyos».

Estamos sin duda ante el reconocimiento oficial de la apertura de un melón que nadie tiene la más remota certeza de cómo manejar. Pero cuya escenificación, con representantes de las dos velocidades de la mano y en aparente acuerdo (como no podría ser de otra manera), debería abrir los ojos a todos los que parecemos condenados, por nuestra mala cabeza/economía, a la 2a velocidad. En este punto debemos insistir una vez más en las advertencias (here, here y here) que venimos realizando a los inversores para evitar la depreciación de activos (tanto financieros como inmobiliarios) que dicha Eurozona rota y la 2a velocidad conllevan de manera inherente.

Una vez abierta la veda, es decir, una vez ya no es tabú ni políticamente incorrecto hablar abiertamente de una Eurozona a dos o más velocidades, los analistas político-financieros de todo el mundo han comenzado a publicar sus posibles escenarios. Especialmente quirúrgico es el análisis de Wishart, Rojanasakul y Fraher de Bloomberg, en el que presentan 3 escenarios que implican la ruptura del Euro. Y otros 3 escenarios que permitirían mantener una única Eurozona y un status quo como el actual por algún tiempo más. En cualquier caso estamos ya en una Europa algo más realista y muy distinta a la que nos habían simulado durante tantos años. Las urnas de este 2017 decidirán en buena medida cuándo se rompe la Eurozona y el futuro de la Europa actual, lo cual es mucho mejor que lo ocurrido en la vieja Europa cuyo destino ha sido históricamente marcado por guerras. Mientras, los inversores del sur, deben tomar medidas de seguridad y prepararse para vivir en la 2a velocidad pero disfrutando de activos de la 1a.

Abróchense los cinturones de seguridad…

Es obvio que la irrupción de Trump en el escenario mundial cambia las reglas de juego en las que bancos centrales y euroburócratas nos habían aletargado. Y su acceso a la presidencia coincide en el tiempo con otros puntos de inflexión que por sí sólos ya merecerían centrar nuestra atención como inversores. Así, Trump potencia y acelera procesos como el Brexit, la subida de tipos del USD y la consiguiente venta de deuda soberana norteamericana, con las consecuencias que ello implica para las reservas monetarias de las mayores potencias mundiales.

Y si por si fuera poco, detrás de Trump está Steve Bannon, que deja la vehemencia de Trump a la altura del betún. El cargo creado ad hoc para Bannon, Estratega en Jefe, le confiere un carácter de hombre fuerte, fortísimo en el entorno del Presidente. No en balde inicialmente debía ser nombrado Chief of Staff, el cargo más influyente de la Casa Blanca, pero por presiones del partido republicano se acabó descartando Bannon en favor de Priebus.

Pues bien, dicho Steve Bannon, contradiciendo la versión oficial del Vice-Presidente Pence, comentó con el embajador alemán en Washington la necesidad de potenciar la relación bilateral Alemania-USA obviando la interlocución europea. Fuentes de Reuters filtraron el contenido de estas conversaciones y aseguran que Bannon y el embajador alemán hablaron de la UE como una construcción fallida y con muy poco futuro. Huelga decir que esta visión coincide totalmente con la del Ministro de Finanzas alemán, Wolfgang Schauble.

Por otra parte, Trump y Bannon potenciarán el Brexit hasta puntos impensables hasta hoy. Y aprovechando la excelente relación del Presidente norteamericano con la familia Real británica, se está planteando incluso la posibilidad de que los USA se unan a la Commonwealth. Un espaldarazo jamás visto a esta unión de Estados que en su mayoría formaron parte del Imperio Británico en el pasado. Y por supuesto, una puntilla para la moribunda UE, que está llevando la pre-negociación del Brexit al terreno de la amenaza y la hostilidad, quizá de manera poco estratégica.

Y en medio de este panorama, las subidas de tipos usd en puertas ya están generando ventas masivas de Treasuries por parte de bancos centrales que hasta hoy habían acumulado cantidades ingentes de ellos. Un cambio de escenario radical respecto a la última década. Y de consecuencias imprevisibles, sobre todo si tenemos en cuenta que uno de los mayores tenedores de deuda soberana norteamericana es el China. Sí, el mismo gigante (entre otros muchos) al que Trump pretende declarar una guerra comercial más que temeraria. Sobre todo pensando en que los chinos tienen el poder de abrir o cerrar el grifo de sus masivas reservas de Treasuries según las necesidades estratégicas de tipos de cambio USD/RMB o las amenazas políticas que a buen seguro veremos en los próximos meses.

Además, en Mayo puede detonarse otra bomba política nuclear y Le Pen puede llegar al poder. Una probabilidad mucho mayor de la que parecen descontar los mercados más visibles (bolsa y bonos), al menos así lo vaticinan hoy mismo desde Bloomberg: «If tail risks are to be believed, the risk of Frexit is larger than what is currently assumed«. Y sin olvidar que Alemania también va a tener en los próximos meses elecciones imprevisibles. Abróchense los cinturones y tomen medidas de seguridad. Especialmente aquellos inversores que creen que la Eurozona seguirá siendo la Eurozona, y los que confían que los euros de su cuenta corriente seguirán teniendo el mismo valor que los de los alemanes.

Front National: La futura política monetaria de Francia y la UE

Sí, sí, ya sabemos que las propuestas de Marine Le Pen suelen ser extremas e incluso peligrosas, al menos en lo que afecta al modelo de sociedad que defiende su partido, el Front National. Pero cualquier analista con dos dedos de economía en su frente debería reconocer que la UE actual, con su política monetaria única y sus divergencias Norte/Sur crecientes más allá del punto de retorno, es un callejón sin salida. Un verdadero cul-de-sac, a pesar del negacionismo financiero europeísta que sufren los euroburócratas, que por cierto cada vez defienden la actual UE con menos convicción y monolitismo. Por ello bien haríamos en reconocer que, en lo que atañe a las propuestas de política monetaria, Marine Le Pen parece manejar de forma más realista la deriva de la Eurozona. Así pues sus propuestas son más transgresoras pero a la vez más valientes, y el tiempo dirá si también son más beneficiosas para los franceses y demás vecinos comunitarios. Veamos lo que propone en this article de Bloomberg:

Esencialmente lo que promete Le Pen es la toma de control de nuevo de la política monetaria francesa. El retorno a la soberanía monetaria mediante la recuperación de los poderes del Banco de Francia y la emisión de nuevos francos anclados, eso sí, a una cesta de divisas europeas, como se hizo durante un tiempo con el ECU (European Currency Unit), ¿recordáis? Dicha cesta de divisas marcaba el valor del ECU en función de diversos parámetros como el PIB o el peso de los respectivos países en el comercio europeo. Y desde su creación en 1979 hasta la definitiva congelación de su valor en 1995, se realizaron diversos ajustes en función de las necesidades propias de la divergencia de las economías de los países miembros. Lógico, ¿verdad? El problema vino a partir de 1995, cuando se pretendió fijar inamoviblemente esa relación entre el ECU y el resto de divisas (después se introdujo la moneda real EURO como paridad 1:1 con el ECU). Obviamente a partir de dicha congelación, las costuras de la moneda única no han hecho más que resquebrajarse y ser apedazadas con mares de dinero recién imprimido, sufriendo todos las divergencias económicas que la realidad Norte/Sur ha venido demostrando a lo largo de los años.

Así pues, la propuesta de Le Pen de retorno al Franco (nuevo Franco francés) semi-anclado a una cesta de divisas europeas (nuevo ECU) con un margen de fluctuación, tiene mucho más sentido económico y financiero que la actual situación, y además no es nada que no hayamos visto antes los que tenemos cierta edad. Según Le Pen el estado francés se comprometería a mantener esa fluctuación dentro de una banda de +/- 20%. O sea que si el resto de países hicieran lo mismo, el nuevo Marco alemán se revalorizaría de manera natural respecto a las divisas de otras economías más débiles. O dicho de otra manera, las divisas del sur se devaluarían respecto a las economías más fuertes del norte. De hecho ese escenario permitiría a países más recesivos y deflacionarios devaluar sus respectivas monedas y reactivar sus economías, generando crecimiento e inflación positiva. Et voilà!

La candidata no ha propuesto por el momento un calendario para que el resto de países de la Eurozona adopten también el anclaje de sus nuevas divisas a la cesta/nuevo ECU, pero sí que advierte que si el resto quieren seguir con el Euro tal y como lo conocemos hoy, su gobierno permitiría al nuevo Franco fluctuar libremente, sin ni siquiera este límite del 20%. Aviso a navegantes del norte y del sur,,,

El Banco de Francia podría emitir hasta un 5% de la masa monetaria anualmente (cifra parecida al aumento que viene aplicando el BCE proporcionalmente a Francia, según Bernard Monot, principal asesor económico de Le Pen. Unos 100.000 millones de nuevos Francos anuales, equivalentes (sólo de entrada) a 100.000 millones de euros. De ese modo se financiarían las necesidades de la economía francesa y sus compromisos de deuda. Una deuda soberana que por cierto se redenominaría en nuevos Francos franceses, y que el estado recompraría de manos de tenedores extranjeros en la medida de lo posible.

Monot asegura que la prima de riesgo francesa respecto a la alemana aumentaría pero no desmesuradamente. Cree que se situaría alrededor del 2-3% el yield del bono francés a 10 años. El país galo cumpliría con sus compromisos, como lo debería hacer cualquier otro país de la Eurozona que siguiera sus pasos. Ni que decir tiene que la propuesta de la candidata francesa tendría mucho más sentido y fiabilidad si fuese aplicada por toda la Eurozona de manera coordinada, aunque no simultánea.

Para todos aquellos que sigan pensando que la propuesta de Le Pen es otra de sus locuras extremistas y que las probabilidades de que se materialice ese futuro son escasas, lamento contradecirlos pero en Alemania cada vez se oyen más voces, y muy autorizadas, que reclaman la ruptura de la política monetaria al unísono con la francesa. Y no sólo se trata del «demoníaco» frente franco-alemán, sino que el belga Guy Verhofstadt, nada menos que el representante elegido por el Parlamento Europeo para la negociación del Brexit, también reclama la ruptura financiera de la Eurozona, al menos en dos partes. Por todo ello, los inversores no deberían olvidar que, a pesar de que hoy nuestro Euro vale exactamente lo mismo que el euro alemán, ese sueño dorado de los que vivimos en la endeudadísima y recesiva periferia, es decir, disponer del equivalente a marcos alemanes en nuestras cuentas corrientes, no parece que vaya a durar mucho más tiempo.Y los inversores y tenedores de patrimonio financiero e inmobiliario harían muy bien en tomar las medidas oportunas para evitar esas potenciales devaluaciones de las divisas y activos del sur respecto a los del norte.

Michael Burry, un gestor tan atípico como brillante.

Nuestro amigo Marc Garrigasait, gestor de Koala Capital SICAV y Panda Agriculture & Water Fund FI, ha publicado en su blog Investors Conundrum el que probablemente sea el compendio más completo de datos y reflexiones recopiladas del Dr. Michael J. Burry, famoso por sus más que brillantes inversiones contra el mercado hipotecario norteamericano en plena burbuja de hace una década. Muchos lo recordarán por ser el personaje protagonista de la película «The Big Short», film imprescindible tanto para profesionales como para neófitos de las finanzas.

En su artículo, Garrigasait comenta aspectos muy interesantes del personaje, como su origen alejado del sector financiero y del abrumador mundo de Wall Street, puesto que abandonó su profesión como neurólogo en California para dedicarse a la gestión de dinero propio y de terceros. Su perfil profundamente -que no tozudamente- contrarian y su convicción de que no sólo es perfectamente posible que el resto del mundo se equivoque sino que además es muy probable, hacen del Dr. Burry un gestor excepcional en todos los sentidos. Como veréis en el siguiente párrafo, su pasión por estar en lo cierto a largo plazo, contra el estúpido consenso del Mercado, supera su afán por ganar dinero: “I might even make an error. Hey, I admit it. But I don’t let it kill my returns. I’m just not that stubborn. In the end, investing is neither science nor art – it is a scientific art. Over time, the road of empiric discovery toward interesting stock ideas will lead to rewards and profits that go beyond mere money-.”

Entre las notas y comentarios de este compendio de pensamientos de Burry, encontraréis repasos de acciones del sector inmobiliario, tecnológico y de todo tipo. Conclusiones complejas que abarcan análisis de empresas y valoraciones que hace el Mercado de las mismas. Habla de análisis macroeconómicos, de market timing, de comportamiento inversor, errores, fundamentos y un larguísimo etc. Siempre con su visión vehemente y fundada sobre las bases del value investing y del margen de seguridad. En definitiva una mente privilegiada que ha bebido permanentemente de la fuente de Graham, pero que a su vez es capaz de reconocer que la inversión value no es infalible, y que sólo reduce las probabilidades de fracaso en la selva de los Mercados.

Aquí tenéis el documento completo en pdf para poder aprender de un maestro excepcional. No tiene desperdicio: Learning from Dr. Michael J. Burry’s Investment philosophy 2016 10 18

El principio del fin de la burbuja de deuda… y sus consecuencias.

News, Crisis
02/23/2017

Parece que la victoria de Trump, coincidiendo en el tiempo con el inicio de subidas de tipos por parte de la Reserva Federal Norteamericana, hayan dado -por fín- el pistoletazo de salida al pinchazo de la burbuja de deuda que hemos vivido en la última década -Y no deja de ser paradójico, puesto que Trump siempre ha sido el rey de la deuda con su imperio inmobiliario y empresarial- No obstante, dicho pinchazo tan sólo se atisba allí donde la economía parece salir del agujero de la deflación y el crecimiento anémico, o sea en los EE.UU. Lo que ocurre es que cuando el Treasury estornuda, la deuda a largo plazo de Europa y Japón sufre una neumonía. Y eso, los incautos inversores de renta fija de los últimos años, deberían haberlo tenido muy presente.

Así pues estamos ya viendo como, carteras de pura renta fija (bonos) que se las habían prometido tan felices con el rally infinito de deuda servido en bandeja por los bancos centrales, empiezan a entrar en pérdidas que sorprenden a sus sufridos propietarios pésimamente asesorados. Y es que las pérdidas que van a sufrir son y serán directamente proporcionales a la avidez de rendimiento que hayan buscado, puesto que la inmensa mayoría de asesores han preferido aumentar plazos de duración que reducir el nivel de calificación de los emisores. Es decir, que para conseguir un raquítico 2% de yield han preferido comprar bonos a largo plazo de emisores con rating «investment grade» en lugar de escarbar entre emisores a menor plazo más solventes aunque peor considerados por las calificadoras de riesgo (sí, esas mismas prostitutas que, obedeciendo las voces de sus amos político-financieros, nos llevaron al colapso en 2007).

La consecuencia de comprar duraciones de deuda a precio tan desorbitado, ahora que esa burbuja empieza a perder aire, no es otra que la devaluación en la cotización de dicha deuda. Se ha llegado a tal extremo en ese delirio comprador que el tenedor de bonos del Estado belga con vencimiento a 100 años (sí, sí, un siglo) está hoy perdiendo la friolera del -30%! Y eso con un rating pata negra (AA) y tan sólo un estornudo del Treasury Bond norteamericano, ya que el bono americano a 10 años tan sólo está todavía al 2,5% de interés, y por tanto tiene aún mucho recorrido por delante hasta normalizarse a niveles del 4-5%. Una trampa mortal donde las haya, donde el pobre inversor engañado no vivirá lo suficiente para recuperar ese hachazo en su patrimonio. Además cabe recordar que estamos hablando de renta fija (sic), o sea de inversiones que se destinan en ese tipo de activos porque sus propietarios no quieren/pueden/deben sufrir pérdidas abultadas sin poner en riesgo su bienestar físico y psíquico. Además, esa trampa mortal se ha hecho gigantesca en los últimos 10 años, ya que se ha duplicado y alcanza ya los 45 billones (45 Tr) de dólares! Podéis leer this article de Gurusblog en el que hablan de este desastre anunciado por pocos.

Nadie podrá decir que no venimos advirtiendo del riesgo de la renta fija en los últimos años. Advertencias a las que, ahora sí, se empiezan a sumar muchos otros asesores del sector. SocGen: «The decade-long party in the debt markets is over (…) Prepare for a serious hangover». S&P: «Trump’s unanticipated rise has let some of the air out of the bond market bubble». Bank of America Merrill Lynch: «It’s a «stampede» out of bond funds», etc, etc… Ni que decir tiene que la caída en los precios de los bonos forzará a muchos a vender sus carteras, agudizando las caídas, que no son ya más sangrantes gracias a que Draghi y compañía siguen manteniendo una demanda tan astronómica como irreal.

Las expectativas de reactivación económica que conlleva para los EE.UU. la idiosincrasia del presidente electo Donald Trump, avivan y aceleran el crecimiento económico y las previsiones de inflación. Por ejemplo los sueldos han repuntado claramente en el mercado laboral norteamericano. Por todo ello la caída de los precios de la deuda de todo el mundo, arrastrados por el precio del Treasury, parece que no han hecho más que empezar. Y lo preocupante de este nuevo escenario es hasta donde aguantarán las costuras de países hiper-endeudados y con déficits públicos (o sea con deuda creciente) como Italia, España, Portugal, Grecia… antes de que llegue el invierno…

Con este panorama, la pregunta del trillón es ¿dónde encontrar rentas cuando el mercado de bonos pincha su burbuja? Haberlas haylas, pero desde luego lejos del circuito de fondos de renta fija tradicional, ya que hay que buscarlas a través de estrategias alternativas que no suele tener en sus catálogos de venta la banca comercial ni privada. Y por supuesto, nadie debe confundir acciones con dividendos con renta fija, ya que no olvidemos que las acciones cotizadas en mercados desarrollados tampoco están lo suficientemente baratas como para asumir ese riesgo.

Pero que nadie se deprima, puesto que sería un escenario mucho peor para todos que se abortase el pinchazo de la burbuja de deuda. Porque eso indicaría el fracaso de la recuperación económica y el bombeo -ya a la desesperada- de los bancos centrales para aplazar un colapso inevitable. O sea, que deberíamos rezar para que la burbuja de deuda pinche hasta niveles razonables aunque acarree pérdidas significativas a los pobres ahorradores/inversores mal asesorados.

Ah, por cierto, Feliz Navidad!

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El principio del fin de la burbuja de deuda… y sus consecuencias.

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