¿Qué ha pasado con GameStop? ¿Otro New Normal?

El conocido editor de Bloomberg Tracy Alloway explica en un artículo publicado esta misma semana lo ocurrido en los Mercados con la cotización de la famosa empresa GameStop y su cadena de -obsoletas?- tiendas físicas de videojuegos. A continuación os resumimos las reflexiones de Alloway y añadimos algunas otras desde nuestro punto de vista.

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Parece inevitable que la democratización o populización que aporta la tecnología llegue también a los Mercados financieros. Pero el impacto del trading de pequeños especuladores a través de plataformas como Robinhood Markets está siendo un auténtico terremoto en el que las manos fuertes de los Mercados se ven inmersos sin saber ni poder hacer nada al respecto. Organizados mediante diversas redes sociales, los inversores/especuladores amateurs están sido capaces de hacer despegar las cotizaciones de las llamadas acciones meme o «meme stocks» como por ejemplo GameStop, mientras que grandes hedge funds están sufriendo en sus carnes las consecuencias de haber analizado más en profundidad dichas empresas y haber apostado a la baja en ellas.

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Algunos temen que esa guerra de flujos de dinero entre pequeños amateurs y los grandes profesionales, que generan subidas hasta el infinito y más allá en las cotizaciones de negocios mediocres, colapse el sistema en algún momento. Quizá no llegue a tanto, pero lo que es innegable es que se lleva por delante una de las premisas elementales de los mercados de capitales: La asignación eficiente del capital.

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1. ¿Qué ha pasado con GameStop y cómo empezó todo? El broker online RobinhoodMarkets, junto con otras plataformas parecidas, han inundado de nuevos amateurs el Mercado. Muchos de ellos desde sus propias casa, algunos sin trabajo, otros estudiando y todos con mucho tiempo libre debido a la pandemia. Pareciera como si la inversión financiera se hubiese convertido en un videojuego más para este ya gigantesco nicho. Han surgido foros tremendamente concurridos como el de Reddit WallStreetBets, cuyo slogan viene a decir algo como «Ganando dinero y divirtiéndome mientras lo hago». Estos foros han puesto en su objetivo explotar un sistema financiero al que históricamente no han podido tener acceso. Y los actores tradicionales del Mercado, el establishment, ve horrorizado cómo están consiguiendo doblegar el sistema en su favor.
2. ¿Cómo están cambiando el funcionamiento del Mercado? Tradicionalmente el Value investing o la inversión en Valor ha buscado compañías infravaloradas para comprarlas a un precio relativamente barato con la expectativa de que suba. Para los nuevos traders amateurs de dichas plataformas, el Valor no es tan importante ni mucho menos. Algunas de las acciones en las que ponen el ojo estos traders están lejos de parecer rentables o atractivas para un inversor tradicional. Pero una vez se consigue que el precio empiece a subir, se activa el imán colectivo y comienza la atracción de más y más traders interconectados en r/wallstreetbets. Hasta aquí todo en orden, puesto que tradicionalmente los precios de las acciones de una empresa pueden subir hasta un límite en el que, respecto a su múltiplo de beneficios, valor en libros, etc, deja de ser atractiva para los inversores. Y en consecuencia la demanda empieza a ser superada por la oferta y su precio se modera a niveles más o menos razonables. Pero con la irrupción masiva de estos nuevos pequeños especuladores, los precios pueden ir muchísimo más allá de lo que el análisis pseudo-fundamental o incluso técnico ha tolerado históricamente.
3. ¿Por qué? Pues porque los flujos dominan por encima de los profesionales. Los flujos de dinero yendo y viniendo son más determinantes en este segmento que los propios fundamentales. Y los pequeños traders tienen más capacidad de detectar y aprovechar los flujos que entran y salen de las acciones, con herramientas como los foros y la detección de la opinión mayoritaria de sus colegas al más puro estilo red social, que los profesionales tratando de acotar adecuadamente el Valor de esos negocios. Paradójicamente, los profesionales, al menos en los segmentos de acciones en el punto de mira de estas plataformas multitudinarias, se están viendo relegados a las migajas que solían tener los inversores retail, y están navegando en pequeñas embarcaciones a merced de las tempestades y los grandes oleajes generados por la ingente masa de los traders amateurs. El mundo alrevés (por fin?).
4. ¿Quienes han sido los profesionales en el caso de GameStop? Los vendedores en corto, o sea los fondos que piden prestadas acciones para venderlas, esperando que su precio baje antes de que tengan que recomprarlas y devolverlas a quienes se las han prestado por un módico precio de alquiler. Estos fondos solían hacer públicas sus apuestas bajistas y sus análisis fundamentales negativos sobre una compañía para convencer al resto del Mercado de que es un mal negocio mantener esas acciones y generar ventas para que el precio baje. Pero esa estrategia de los inversores profesionales de hacer pública una venta en corto puede haber pasado ya a la historia, porque en estos tiempos lo que generan estas noticias es un interés alcista desmesurado por parte de la masa incondicional de r/wallstreetbets. Es como una alerta roja que arroja a los traders amateurs a comprar opciones sobre esas acciones en masa, convietiendo a los tradicionales depredadores, los grandes fondos y hedge funds, en presas. 
5. ¿Cuál es la estrategia? Los chicos de r/wallstreetbets normalmente eligen acciones que tengan alguna debilidad que puedan explotar. Por ejemplo algunos se han dedicado a comprar opciones sobre acciones para forzar la subida de sus cotizaciones. Como muchos ya sabréis, las opciones son contratos que dan a su tenedor el derecho a comprar o vender la acción subyacente a un determinado precio en un determinado plazo. Y las nuevas plataformas de contratación sin comisiones, como Robinhood, han facilitado mucho el trading de opciones. La idea clave es que comprar masivamente opciones fuerza a los «market-makers» (los intermediarios de las transacciones) a cubrir sus propias exposiciones comprando acciones de la empresa subyacente. Esa dinámica puede ser suficiente para que el precio suba, lo cual genera más órdenes de compra, retroalimentando más y más la dinámica: Las acciones suben, los vendedores en corto se rinden y tienen que comprar las acciones que deben devolver, y dichas compras forzadas hacen subir aún más los precios.
6. ¿Pueden realmente los pequeños especuladores doblegar a las grandes ballenas de Wall Street? En lo que debemos fijarnos no es en la cantidad de dinero que los especuladores retail gastan, sino en la cantidad de apalancamiento que hay inherente a esas apuestas. Pongamos un ejemplo:
   • Pol tiene una cuenta de Robinhood. Ha comprado una opción call strike $3,250 sobre Amazon el 14 de agosto por $1,500. Esa opción la cruza un market-maker, pongamos que se llama Lola, que trabaja en un gran banco. Pero Lola no quiere asumir el riesgo como contraparte de Pol sino que quiere ser una mera facilitadora neutral. Su trabajo es facilitar operaciones en el Mercado, no apostar en él, por tanto quiere cubrir su posición. Y lo hace comprando acciones de Amazon, calculando lo que se llama la delta de su posición. La delta es cuánto variará el valor de la opción en base al precio de la acción subyacente. En este caso ella calcula que debe comprar acciones de Amazon por un importe de $66,100 para mantener su posición neutral. Si el precio de las acciones de Amazon sube, ella tendría que pagar por la opción vendida a Pol, pero al menos se vería compensada por el beneficio que obtendría con sus acciones de Amazon.
   • Unos cuantos días después, las acciones de Amazon efectivamente suben, y lo hacen un 5%, por tanto Lola necesita rebalancear sus libros para mantener su posición neutral. Esta vez, debido a que la delta de Lola ha aumentado, necesitará comprar aún más acciones subyacentes. De hecho, necesitará comprar acciones de Amazon por valor ya de $230.000. Et voilà! La pequeña apuesta de Pol ha generado en una compra de acciones de Amazon por valor de 230,000 dólares.
   • Poniendo en el punto de mira la exposición de los intermediarios de manera coordinada y masiva, los traders retail están sacando tajada de lo que se conoce como «gamma squeeze». O sea, que a medida que el precio de las acciones de Amazon se acercan al strike price de la opción, los intermediarios y contrapartes que quieran mantenerse neutrales deben comprar más y más acciones de la compañía.
7. ¿Qué hay de los cortos de los Hedge Funds? Los «gamma squeezes» pueden ser más efectivos cuando se añaden «short squeezes» de las acciones de la compañía. Los traders de r/wallstreetbets a menudo han identificado empresas con mucho interés en corto y un escaso número de acciones cotizadas en el Mercado. Esto complica aún más las cosas cuando los vendedores en corto deben recomprar acciones para cerrar sus posiciones cortas. Esta dinámica también contribuye a la subida de precio de las acciones acciones en circulación puesto que la oferta es escasa y la demanda, aunque forzada, es más y más creciente. El Hedge Fund Melvin Capital hizo público el pasado 25 de enero que había aceptado una inyección de 2,740 millones de dólares de su competencia Citadel y Point72 Asset Management después de sus posiciones en corto le generasen unas pérdidas del 30% en el año.
8. ¿Es este fonómeno un simple juego? Podríamos calificarlo de simple juego de apuestas si no fuera porque estas dinámicas efectan a empresas reales, con directivos y empleados reales. Las acciones de GameStop, al fin y al cabo un negocio de software retail, se han disparado exponencialmente este año. Y el precio actual supone tal inyección de dinero que han empezado a surgir ideas de lo que los directivos de GameStop podrían hacer todo ese capital llovido del cielo. Pensad en las compras estratégicas, expansiones y diversificación del negocio que tienen ahora a su alcance. Por tanto, estos flujos arbitrarios también acaban afectando a los fundamentales de las empresas. AMC Entertainment Holdings, otra acción meme o «meme stock» cuyo principal negocio son salas de cine y teatro, evitó la quiebra a la que la pandemia parecía haberles condenado a finales de enero, capitalizando la subida de sus acciones promovida mayoritariamente por traders retail. Y a su vez, algunos hedge funds pueden estar vendiendo algunas acciones claramente alcistas para cubrir sus pérdidas, lo cual irá contra sus rendimientos.
9. ¿Cuánto tiempo puede durar esto? Nadie lo sabe. Para el regulador norteamericano resulta complicado luchar contra comentarios en foros que generan esos grandes movimientos puesto que es difícil probar que esos posts forman parte de un orquestación ilegal para manipular el Mercado. En diciembre el regulador de Massachusetts hizo una reclamación formal contra Robinhood alegando que habían publicitado de manera agresiva su plataforma para captar inversores novatos y no habían tomado las medidas de control suficientes para protegerlos. Poco consistente, pero es todo lo que pudo hacer el regulador.

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Los grandes movimientos que exprimen los Mercados o «market squeezes» suelen acabar de manera abrupta y dramática, y probablemente ese sea el destino final de GameStop. Pero cuando llegue ese momento, la mayoría de los fans de r/wallstreetbets se llevarán sus enormes flujos de dinero hacia su siguiente objetivo.

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Pero no debemos olvidar que los traders amateurs, en su mayoría jóvenes con o sin carreras universitarias, que están provocando estos terremotos financieros, no hacen más que jugar con las mismas reglas del juego que el resto de actores. Las consecuencias de sus flujos son moralmente tan reprochables o irreprochables como las consecuencias de los flujos de las manos fuertes tradicionales. No han inventado nada, salvo que sus decisiones estratégicas no surgen de un comité de inversión o la complicidad maquiavélica de varios de ellos, sino de unas tendencias o modas de inversión que se transmiten mediante lo que podríamos llamar redes socioeconómicas, y cuya ejecución es tan atomizada como masiva y disciplinada.

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La gran perjudicada en este juego es la asignación eficiente del capital. Porque si bien la subida generada en los precios de las acciones puede salvar empresas de la bancarota o dotar a negocios de un dinero que, bien utilizado, puede hacerles despegar en beneficios y mejorar sus fundamentales, no olvidemos que se está regando de capital a quienes no lo merecen. Las empresas que a lo largo de los años no han sabido atraer el capital de los inversores que buscan Valor, es que no lo saben generar. Y probablemente, el hecho de dotarlos de un capital que no busca Valor sino aprovecharse de ineficiencias del sistema (que no del Mercado), no sólo perpetuará a directivos mediocres en sus puestos sino que les otorgará, al menos temporalmente, más poder.

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— Stocks_n_Scotch (@ScotchStocks) January 28, 2021

Una asignación INeficiente del capital que además viene a sumarse a la que ya venimos sufriendo desde 2008, con las intervenciones de los Estados para mantener con vida a empresas y directivos zombies a base de endeudamiento gratuito a tipos negativos, y contra la que es muy complicado navegar. Por tanto, aunque quizá sea más justo que no sólo las manos fuertes se aprovechen de los fallos del sistema (no os perdáis video-análisis de Tucker Carlson que os hemos dejado más arriba), cada vez el Mercado debe manejar más actores que no buscan la eficiencia en la colocación de su capital sino otras cosas. Y eso hace que el Mercado sea más ineficiente y durante más tiempo, lo cual no necesariamente es tan malo como parece para los que navegan en él con la búsqueda de Valor como su única brújula.