Los felices años 20 y la Gran Depresión, un siglo después.

El analista y escritor financiero John Mauldin ha bautizado el inicio de este 2020 como la década en que viviremos peligrosamente. En este artículo traduciremos y comentaremos los argumentos y análisis publicados por este autor bajo ese mismo título. Los lectores podrán comprobar la coincidencia en algunos aspectos respecto a lo que hemos venido publicando en este blog desde hace más de 4 años.

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Hyman Minsky nos enseñó que la estabilidad, quizá por el uso abusivo que le solemos dar, desemboca tarde o temprano en inestabilidad. Pero ese abuso es tan inconsciente como dañino, y a los humanos nos gusta retozar en conceptos como “razonable”, “manejable”, “conservador” o “prudente”. Por eso nos sentimos seguros buscando más y más rendimiento hasta que llegamos demasiado lejos para evitar el desastre.

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Pensar que de alguna manera los bancos centrales son capaces de eliminar las recesiones y el riesgo, es de locos, a pesar de que la mayoría de inversores caigan una y otra vez en esa trampa. Sí, es cierto que, como ya hemos dicho en muchas ocasiones, con liquidez infinita nadie es insolvente y por tanto su deuda prácticamente carece de riesgo de impago. Pero en algún momento la gravedad volverá a hacer su trabajo y los insolventes se desplomarán como Dios -o los fundamentos elementales de la Economía- manda.

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La deuda parece al principio inofensiva. Y con un cash-flow suficiente las devoluciones de capital no son un problema, y aún menos unos intereses de risa. Además, la deuda se va a usar de manera sabia y provechosa para incrementar el crecimiento, no? Pues va a ser que no, porque la naturaleza humana nos lleva siempre a desnaturalizar la bondad, y los prestamistas van a insistir hasta la saciedad para que nos endeudemos mucho más allá de lo que sería necesario para crecer económicamente, y comenzamos a endeudarnos simplemente para consumir hoy lo que deberíamos consumir mañana. Por eso la bondad del endeudamiento se corrompe en el camino.

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La deuda personal, aunque a menudo excesiva, no es el problema más grave. La deuda corporativa y la pública son el principal desafío por el cual Mauldin pronostica que viviremos una década peligrosa. Y no olvidemos que toda esa deuda pública y corporativa acaba siendo deuda personal, puesto que la mayoría de nosotros somos al fin y al cabo contribuyentes, accionistas o ambas cosas.

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La calma en los mercados, no obstante, puede alargarse algunos años más (2020, 2021, 2022, 2023…). Pero bajo la superficie de la alegre barra libre de los bancos centrales, la presión va en aumento cada año. Lentamente, de manera casi imperceptible, pero en algún momento explotará.

Ben Hunt, amigo peronal de Mauldin, ha desarrollado el concepto “The Long Now“. Algo así como un inacabable hoy que se traga los ingresos del futuro. O como lo define Hunt: “Todo lo que traemos al presente de nuestro futuro y el de nuestros hijos”. El Long Now es la constatación de la cruda realidad del Fiat money o dinero fiduciario, sin anclajes a ningún valor tangible y finito. Es decir, la confianza en un sistema abusado y descontrolado es la que nos hace elegir el pan para hoy. Y ese sistema es el que nos dice que la inflación es prácticamente cero, que la desigualdad de la riqueza, la escasa productividad y los tipos negativos para los ahorros son solo un hecho circunstancial. También nos dicen que debemos votar a candidatos y ridículos para ser un buen ciudadano políticamente moderado, que debemos comprar fondos y acciones ridículos para ser un buen inversor, o que debemos tomar préstamos ridículamente impagables para ser un buen padre o hijo.

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La deuda es el consumo futuro traído al presente. Pero para devolver ese dinero tendremos, nosotros o nuestros herederos, que consumir menos en el futuro, a no ser que nuestra economía crezca lo suficiente. Y ese es el problema, que la deuda actual no se está utilizando para ganar crecimiento sino que vivimos en un mundo donde la economía la dirige el consumo. Además, Ben Hunt observa que la sociedad tiende a procrastinar la solución de los problemas. Tendemos, con una habilidad sorprendente, a postponer lo inevitable (que no a evitarlo indefinidamente). Y cuando de sobre-endeudamiento se trata, la carambola es además a tres bandas, ya que ni los deudores ni los acreedores ni los reguladores están por la labor de acabar la partida. A ninguno le interesa reconocer que la deuda es papel mojado e impagable y asentar en sus balances las pérdidas traumáticas que supondría reconocer la insolvencia y las consiguientes quiebras.

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Una partida del Monopoly jamás terminaría si la banca va refinanciendo las deudas de los jugadores infinitamente. La pregunta del millón es, como espectador de esta desvirtuada partida del Monopoly, ¿a qué jugador debemos prestar nuestro dinero a cambio de unos rendimientos razonables? ¿A los jugadores que deben cantidades astronómicas a la banca, pero que a pesar de ello siguen jugando y jugando? ¿O a los escasos jugadores que no deben nada y se sostienen meritoriamente en el juego por sus propios medios? Una partida infinita carecería de todo sentido y pondría en duda el mismísimo sistema de Mercado que conocemos desde el inicio de las civilizaciones. Por tanto. en algún momento no necesariamente lejano, la partida acabará y tendrán que haber perdedores. Muchos.

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Dicho todo esto, Mauldin augura que en el camino nos sentiremos cómodos y relativamente seguros. Que en cualquier momento dado, los analistas miraremos los datos y pensaremos que hemos evitado lo peor. Tendremos algunas recesiones pasajeras y algunas crisis financieras, pero nos parecerán “manejables” cuando nos adentremos en ellas. Y efectivamente saldremos de ellas. Pero lo que no veremos es la magnitud de la expansión que necesitará el sistema para seguir financiando nuestra deuda, que seguirá creciendo y creciendo a lo largo de este Long Now. Por tanto la carga de deuda será más pesada, y llegará un momento que sea insostenible incluso para este sistema de dinero infinito basado en la confianza. Entonces el ventilador esparcirá en la cara de todos algo más que aire.

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Mauldin definió el proceso inevitable en 3 fases: Una inestabilidad inicial aparentemente manejable, quizá causada en un principio por la deuda high yield, pero fácilmente contagiable hacia otras partes del sistema también inestables. En segundo lugar un secado de la liquidez que forzará a los bancos a reducir sus préstamos, reduciendo por tanto el capital disponible de negocios productivos y por tanto el crecimiento económico llevándonos a la recesión. Este segundo episodio puede ser recurrente, con secados de financiación y flujos renovados intermitentes a base de medidas de emergencia de los bancos centrales, pero cada vez menos manejables. Y por último una tercera fase de inestabilidad política global, donde la inteligencia artificial -entre otros factores- dejará en el paro a un montón de trabajos intermedios. El votante venido a menos votará a gobiernos que prometan mantener un Estados del bienestar que le cubra sus necesidades y confort habitual en las pasadas décadas, y esos gobiernos, por supuesto subirán los impuestos (recordad que la liquidez infinita se secó en la fase dos) hasta la asfixia económica ahondando la recesión. Mauldin no espera ver el inicio de este proceso hasta la segunda mitad de estos años 20 recién estrenados.

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Quizá el capricho del destino nos esté llevando hacía otra década de locos años 20 como hace 100 años. Pero una nueva Gran Depresión será difícilmente mitigada por bancos centrales con munición agotada.

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