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En el \u00faltimo lustro los bancos centrales parec\u00edan estar dispuestos a encadenar victorias en el Tour de Francia por su querencia al dopaje, en forma de fabricaci\u00f3n de dinero electr\u00f3nico de la nada. Pero el anuncio de la mera intenci\u00f3n de comenzar a cerrar el grifo, por parte de la Reserva Federal norteamericana, en los pr\u00f3ximos trimestres, parece haber abierto la caja de Pandora. Los efectos de dicho anuncio han ido m\u00e1s all\u00e1 de la simple correcci\u00f3n del precio del Treasury americano, y los temores alcanzan tambi\u00e9n a otros bancos centrales como el ingl\u00e9s (\u00abMPC members were concerned by the \u00absurprising\u00bb rise in UK government bond yields that followed Bernanke’s remarks<\/a>\u00ab) o el europeo (\u201cThere is a strong correlation between the 10-year U.S. Treasury yield and European Treasury yields at the same maturity.<\/a>\u201d).<\/p>\n Aqu\u00ed debemos tratar diversas cuestiones aparentemente inconexas. Por ejemplo porqu\u00e9 a pesar de las\u00a0advertencias de Axel Weber<\/a>\u00a0las primas de riesgo de la periferia europea se est\u00e1n reduciendo. O porqu\u00e9 el yield del Treasury a 10 a\u00f1os americano no deja de subir y de descontar un cierre violento del grifo del\u00a0quantitative easing<\/em>, habiendo alcanzado ya un\u00a0incremento del 80% sobre sus m\u00ednimos de apenas hace 4 meses<\/a>. Sin olvidar el sorprendente efecto contagio que est\u00e1 ejerciendo la ca\u00edda del Treasury sobre los yields de emisores emergentes, cuyos fundamentales nada tienen que ver ni con las dificultades econ\u00f3micas de los pa\u00edses desarrollados, ni con su endeudamiento soberano ni con las medidas de facilidad cuantitativas adoptadas.<\/p>\n Algunos analistas comienzan a ver ya en la ca\u00edda abrupta de los precios de los bonos americanos (incrementos de yield o de rendimiento) algo inaudito: una\u00a0manifiesta desconfianza del Mercado acerca de la solvencia de los EE.UU<\/strong>, al igual como se cotiza la desconfianza en Europa, pero a medio camino entre el bono alem\u00e1n y los perif\u00e9ricos. No olvidemos que, a pesar de estar consiguiendo reducir el paro y revertir t\u00edmidamente la recesi\u00f3n en la que se hab\u00edan sumido, los EE.UU. lo est\u00e1n haciendo a costa de incrementar el endeudamiento y triplicar el balance de la reserva federal en los \u00faltimos 5 a\u00f1os. El ritmo al que fabrican dinero es vertiginoso: $85.000.000.000 al mes, o sea casi 3.000 millones de d\u00f3lares diarios, festivos inclusive. Un dinero que el Tesoro adeuda y que tendr\u00e1 que devolver, te\u00f3ricamente, en alg\u00fan momento de las pr\u00f3ximas generaciones. Pero el tama\u00f1o de la deuda es tan estratosf\u00e9rico, que algunos dejan ya de comprar Treasuries por pura desconfianza. O sea, que sus yields se disparan (sus precios caen) por el mismo motivo que lo hace la deuda perif\u00e9rica, pero menos. No una simple correcci\u00f3n fruto del anuncio de la reducci\u00f3n de las compras masivas de la FED, sino una cierta hu\u00edda. No olvidemos que la deuda per c\u00e1pita de los norteamericanos es superior que la de los espa\u00f1oles, pero claro, su renta per c\u00e1pita y sobre todo su capacidad de crecimiento es muy superior a la nuestra.<\/p>\n Sin embargo es parad\u00f3jico que el mismo Mr. Market conf\u00ede m\u00e1s en la deuda francesa (2,44% a 10 a\u00f1os) que en la norteamericana (2,87%), cuando\u00a0las perspectivas del pa\u00eds galo son m\u00e1s que tenebrosas<\/a>. O tambi\u00e9n lo es que el diferencial de rendimiento entre el bono espa\u00f1ol y el norteamericano en el mismo plazo sea s\u00f3lo de 1,6% (4,45 vs 2,87), cuando la diferencia entre sus fundamentales econ\u00f3micos es abismal. Por lo tanto, \u00bfest\u00e1 la deuda norteamericana barata o la perif\u00e9rica y la francesa cara? Pues posiblemente la end\u00e9mica ineficiencia de Mr. Market est\u00e9 permitiendo ambas desviaciones.<\/p>\n De hecho si el criterio a tener en cuenta por parte del inversor es el riesgo de insolvencia, es decir el peligro existente de que a vencimiento no nos devuelvan el principal m\u00e1s los intereses,\u00a0toda la deuda soberana de las econom\u00edas desarrolladas tiene riesgo<\/strong>. La mayor\u00eda por insolvencia manifiesta, o sea por la incapacidad evidente que tienen las econom\u00edas\u00a0en depresi\u00f3n<\/strong>\u00a0de devolver todo lo que deben. Pero tambi\u00e9n existe un riesgo no despreciable por parte de las econom\u00edas m\u00e1s sanas de occidente, aunque no sea exactamente el de impago, debido a la desmesurada deuda acumulada y la ingente cantidad que se acumula a diario, a pesar de que consigan crecer raqu\u00edtica y artificialmente. O sea, que a pesar de tener un crecimiento econ\u00f3mico y super\u00e1vits presupuestarios capaces de reducir la deuda poquito a poco, a lo largo de muchas d\u00e9cadas, \u00e9sta crece en la actualidad a ritmos descontrolados, junto con una infinita impresi\u00f3n de billetes. Y esta situaci\u00f3n produce efectos colaterales nocivos como la devaluaci\u00f3n de la moneda o la inexistencia de margen de maniobra ante cualquier bache en el crecimiento econ\u00f3mico constante necesario.\u00a0Cuando se estimula a un enfermo con todas las medicinas posibles, con los efectos secundarios que eso conlleva, el tiempo pasa a ser un enemigo, porque s\u00f3lo se le pueden aplicar todas esas medidas durante un espacio corto de tiempo.<\/strong>\u00a0Y cualquier reca\u00edda, por leve que sea, es un claro s\u00edntoma de que a pesar de utilizar toda la artiller\u00eda curativa jug\u00e1ndonosla al todo o nada, es insuficiente, y el enfermo se nos ir\u00e1.<\/p>\n Esos riesgos colaterales del Tesoro americano son distintos al riesgo manifiesto de impago que tiene la periferia, por ejemplo, ya que la FED puede imprimir cuantos d\u00f3lares hagan falta para aplazar el default, puesto que es la due\u00f1a de la divisa en la que se emite. Pero en Europa el BCE y el euro est\u00e1n en manos de quienes son solventes, y\u00a0la deuda perif\u00e9rica es mucho m\u00e1s insolvente que la que pueda tener cualquier otro pa\u00eds con pleno dominio de su banco central<\/strong><\/a>. Como ya dijimos, hay que evaluarla como si de deuda corporativa se tratase, y como empresa estar\u00edamos ya desahuciados.<\/p>\n Tambi\u00e9n resulta curioso ver como todos los medios occidentales proclaman al un\u00edsono que las econom\u00edas europeas en apuros se est\u00e1n recuperando en los \u00faltimos meses, obviando que\u00a0las cifras econ\u00f3micas dicen tozudamente lo contrario<\/strong><\/a>. Y no debemos olvidar que las manos fuertes gubernamentales de occidente tiene una gran capacidad de generar opini\u00f3n, puesto que ejercen una contundente influencia en los principales medios de noticias. No hay m\u00e1s que ver la cobertura medi\u00e1tica desmesurada que occidente le da a ciertos conflictos, mientras que otros mucho m\u00e1s sangrantes pasan desapercibidos. Tenemos ejemplos como la amplificaci\u00f3n medi\u00e1tica que se le dio a la primavera \u00e1rabe, o a las manifestaciones anti-Putin, que apenas movilizan algunas decenas de miles de personas, y sin embargo llenan las portadas de los\u00a0western media<\/em>. En cambio otras manifestaciones mucho m\u00e1s numerosas se han obviado por carecer de inter\u00e9s estrat\u00e9gico para quienes tienen influencia sobre los grandes medios y agencias de comunicaci\u00f3n occidentales. Hoy la consigna es que los flujos monetarios regresen del mundo emergente y mantengan a flote la deuda de los pa\u00edses occidentales. Y a pesar de que los fundamentales digan lo contrario, el\u00a0criterio de mediocridad<\/strong><\/a>\u00a0de los inversores institucionales est\u00e1 imperando sobre la raz\u00f3n, por el momento. Y eso es algo que al ineficiente Mr. Market le sucede con mucha frecuencia.<\/p>\n En cualquier caso, estamos ante un escenario en el que no s\u00f3lo se est\u00e1 descontando la insolvencia sino tambi\u00e9n un cierre del grifo del QE (tapering), cuyo ritmo es una inc\u00f3gnita preocupante. Estamos en territorio apache, ya que nadie antes hab\u00eda tenido que reducir una pol\u00edtica de facilidad cuantitativa tan descontrolada. Y el flujo vertido en la econom\u00eda norteamericana es tan descomunal, que se ignoran por completo los ritmos a los que se puede incrementar la inflaci\u00f3n, el recalentamiento, o la vuelta a la temida recesi\u00f3n econ\u00f3mica. Por ello el acierto en el proceso del tapering es vital. Y no s\u00f3lo para la propia econom\u00eda norteamericana, sino por supuesto para el desastre europeo, e incluso para la estabilidad de las principales econom\u00edas emergentes. No en balde los ministros econ\u00f3micos chinos\u00a0est\u00e1n ya advirtiendo<\/strong><\/a>\u00a0a Obama que debe tener mucho cuidado con este proceso, a pesar de que la econom\u00eda China probablemente sea la mejor preparada para adentrarse en dicho territorio apache.<\/p>\n Si se corta demasiado violentamente el dopaje, el s\u00edndrome de abstinencia lo sufrir\u00e1n tambi\u00e9n otros pa\u00edses por los efectos de la globalizaci\u00f3n financiera. En primer lugar una periferia europea a la que llevar\u00e1 a la tumba cualquier simple corriente de aire. Y en segundo lugar tambi\u00e9n sufrir\u00e1n (est\u00e1n sufriendo ya) las econom\u00edas emergentes m\u00e1s precarias, cuyos fundamentales no eran s\u00f3lidos, y que crec\u00edan alegremente s\u00f3lo gracias al flujo del dopaje que llegaba de occidente. Bonanza sint\u00e9tica que les llegaba en forma de inversi\u00f3n indiscriminada por parte\u00a0de instituciones occidentales en busca de yields atractivos, o bien por un consumo interno mal anclado e insano que tiende a recalentar temerariamente sus inflaciones y endeudamientos externos. En cualquier caso, el cierre del grifo o tapering, se va a llevar por delante alguna econom\u00eda emergente, sin duda, pero no todas, afortunadamente. Las m\u00e1s s\u00f3lidas seguir\u00e1n siendo las que tiren del carro del crecimiento mundial, y sigan haciendo las curas intensivas que el enfermo occidental necesita para no morirse.<\/p>\n Tanto el consumo interno (China, Rusia..), como la reactivaci\u00f3n de sus exportaciones por la devaluaci\u00f3n de sus divisas (Brasil), ser\u00e1n el escenario en el que el mundo emergente vivir\u00e1 y crecer\u00e1 durante los pr\u00f3ximos a\u00f1os. Soportando las agon\u00edas y\u00a0deliriums tremens<\/em>\u00a0que a\u00fan tenemos que vivir en occidente y que la globalizaci\u00f3n llevar\u00e1 en cierta medida tambi\u00e9n a salpicar a los emergentes. Pero recibiendo en sus econom\u00edas cada vez m\u00e1s inversi\u00f3n occidental, que huir\u00e1 de nuevo de la recesi\u00f3n y la insolvencia. Y econom\u00edas como la china, la brasile\u00f1a o la rusa acabar\u00e1n mutando hacia econom\u00edas definitivamente emergidas y desarrolladas en pocos a\u00f1os. Pero para ello es necesario que la abstinencia sea moderada y acertada, y eso, en territorio apache quiz\u00e1 sea mucho pedir. En cualquier caso, bien consigamos un\u00a0tapering<\/em>\u00a0acertadamente progresivo, o derivemos en un caos de volatilidad, siempre estar\u00e1 mejor nuestro dinero sentado sobre activos solventes y en econom\u00edas crecientes. Hoy m\u00e1s que nunca\u00a0debemos tener presentes nuestras prioridades a la hora de invertir<\/strong><\/a>, porque los apaches est\u00e1n ansiosos por arrancar la cabellera de los m\u00e1s confiados, y nos adentramos de lleno en sus desfiladeros m\u00e1s angostos.<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":" En el \u00faltimo lustro los bancos centrales parec\u00edan estar dispuestos a encadenar victorias en el Tour de Francia por su querencia al dopaje, en forma de fabricaci\u00f3n de dinero electr\u00f3nico de la nada. 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